9月USDA报告发布后，市场的交易逻辑已经从美豆生长题材逐步切换至美豆上市、出口以及后续南美新豆种植上。本周USDA开始公布24/25年度美豆收获进度，截至9月16日已收割6%，快于市场预期和过去5年平均水平。最新预报显示9月最后一周产区有15-35mm不等的零星阵雨，最高气温多在22℃-32℃，整体有利于大豆收获。短期内我们理解大量新豆集中上市向市场释放供应充足的信号，一定程度上可能会压制豆类商品的表现。

　　南美方面，目前Conab显示巴西各主产州尚未开始播种（去年同期为0.2%），当前主要是马托格罗索州、帕拉纳州等零星地区已获得播种准许，中部和东部多数产区预计要等待至10月中上旬才会启动播种工作，阿根廷则要到10月下旬至11月初启动。因此，当前巴西中部各州高温少雨的天气形势更多是情绪上的提振，对大豆最终单产的影响还是要关注10月后天气会如何演变。从宏观视角来看，今年南美播种季将大概率经历拉尼娜气候，历史经验表明巴西与美国类似，大豆单产呈现震荡上行趋势，受厄尔尼诺/拉尼娜影响较小，而阿根廷大豆单产受拉尼娜的影响更为明显。2020年下半年起，全球经历了“三重”拉尼娜气候，阿根廷大豆产量持续减少，22/23年度大豆产量仅2500万吨（USDA口径），同比下降约43%。因此，今年的拉尼娜气候也使得阿根廷大豆产量充满变数。但无论如何，至少站在当下时点，市场没有充分的证据可以证伪包括USDA在类的部分机构所释放的信号，即24/25年度南美大豆将会丰产（例如预估巴西产量在1.65-1.72亿吨，同比增长约8%-12%）。因此市场计价的基础实质上基于的是供应宽松的预期，这也暗示着但凡未来没有出现显著的利多驱动（例如后续南美天气与北美一样风调雨顺），豆系商品价格中枢的上方空间可能会比较有限。但从另一个角度，类似南美天气这类题材本身也将成为行情波动的干扰因素，为一些短线策略提供了机会。

　　国内方面，市场在年内大豆、豆粕库存高点已经跨越上基本达成了共识，后续的分歧主要在于去库的节奏快慢如何。美国在9月13日（国内处于中秋假期）发布提高部分对华301关税最终措施，由于有着菜粕的经验在前，节后市场抢跑计价潜在的反制可能抬高未来豆粕成本，进而推动周初豆粕大涨。但“可能存在反制措施”这一表述本身就是一种基于历史经验的假设，与菜粕不同的是，国内目前并没有任何这方面的信号释放。此外，这类外生变量带来的效应通常会在短时间内被充分计价，因此我们认为在政策没有明朗前，很难判断在这类外生变量驱动下的上方空间。相反，我们仍然维持在美豆集中上市期间供应压力短期内会压制豆类商品估值的判断。此外，9月大豆到港数量尽管较8月明显回落，但仍处于较大量级。国内大豆、豆粕库存仍旧处在历史高位，虽然市场开展的是预期交易，然而现实端的压力还是在一定程度上抑制看涨情绪。

　　然而中期来看豆粕或许具备向上叙事空间。一方面，最新CHS数据表明国内四季度采购进度达到36%，周度环比增加160万吨，四季度大豆缺口大致在1520万吨。四季度国内原料究竟紧缺与否仍然具有不确定性，跟踪线索主要着眼于周度到港和买船跟踪。另一方面，正如我们在之前报告中反复提及，传统的南美天气交易也有望通过影响CBOT盘面进而从成本端支撑豆粕价格。策略上还是以月间价差套利为主，详细论述可参考前期报告。

　　本周另一个表现亮眼的品种是豆一，周内01合约大幅下跌至4100-4200区间。对此我们的评价是“意料之外，情理之中”。国产大豆这一品种的特殊性在于它既有市场化定价的脉络，但同时又很容易受到国家政策的影响。在当前的政策框架下，微观矛盾——包括农户、贸易商、消费企业等市场主体的行为决策——会让位于宏观矛盾——国家层面大力支持国产大豆扩种，这为今年大豆产量稳中有升奠定了坚实基础。另一方面，国产大豆的需求主要是食用领域，其与人口增长这一慢变量紧密联系，暗示着短期内需求端很难出现爆发式增长。基于此，国产大豆的供需宽松格局实质是相对清晰的，市场也是基于这一认知展开计价，因此价格下行“在情理之中”。

　　而之所以是“意料之外”，则是因为市场如此迅速地计价了这一叙事，尽管背后还有着今年早熟大豆蛋白较低等因素的推动。我们理解在新豆大规模上市之前，利空情绪阶段性释放之后豆一价格会短暂企稳找股票配资公司，随后锚向10月国庆前后上市新豆所引致出的开秤价格。中长期来看，在供过于求基本面主导下，市场普遍对今年开秤价格不看好，并预期可能会趋势性下跌，因此国产大豆价格中枢后续大概率还有回落可能，但中储粮每年的收储政策可能会给这一过程增添些许不确定性。

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